El mandato

Uno de los objetivos que la Ley Orgánica establece en su artículo 3° al Banco Central de Chile es velar por la estabilidad de la moneda, esto es, mantener la inflación baja y estable.

Una inflación baja y estable favorece el crecimiento del empleo y protege el ingreso de los sectores más vulnerables de la sociedad, a la vez que crea condiciones para que la economía transite por una ruta de crecimiento sostenido, de pleno empleo y, en general, de progreso y bienestar para la población.

En uso de las facultades que la Ley Orgánica le confiere para conseguir este objetivo, el Banco adoptó en el año 1999 un esquema de política monetaria con metas de inflación y una política de tipo de cambio flexible.

La meta establecida bajo este esquema es que la inflación anual (medida como la variación porcentual del IPC en un período de 12 meses) se mantenga la mayor parte del tiempo en torno al 3% con un rango de tolerancia de +/- 1%. También establece como objetivo que la inflación llegue a 3% en un horizonte de 24 meses.

El principal instrumento con que cuenta el BC para mantener la inflación alineada con la meta es la denominada tasa de política monetaria (TPM), que se determina en cada Reunión de Política Monetaria (RPM). Mediante distintas operaciones, descritas más adelante, el Banco influye sobre la tasa de interés de préstamos interbancarios a un día, para que esta se ubique en torno a la TPM, lo que a su vez incide en la demanda y oferta de dinero, todo lo cual tiene efecto -con ciertos rezagos- en los precios de la economía.

Durante el año se realizan 8 RPM en que se decide la TPM y se presentan cuatro IPoM (Informe de Política Monetaria), que contienen un análisis exhaustivo del escenario macroeconómico nacional e internacional y proyecciones de crecimiento e inflación. En el primer caso, para el año en curso y los dos años siguientes y en el segundo, para el corto, mediano y largo plazo.

4.1 Entorno económico general de 2018

A lo largo de 2018 la inflación anual aumentó, pasando de situarse bajo 2% casi todo el segundo semestre de 2017 a ubicarse en valores en torno a 3% la segunda mitad de 2018 y cerrar el año en 2,6%.

En el primer semestre promedió un 2,1% y el segundo, un 2,8%. Este incremento se explicó, por una parte, por los componentes más volátiles del IPC y por la depreciación del peso. Por otra, la inflación de los componentes de la canasta más sensibles a la brecha de actividad -servicios y no transables- creció sostenidamente en el transcurso del año.

La inflación subyacente o IPCSAE (sin alimentos y precios del rubro energía) pasó de crecer 1,6% anual en enero de 2018 a 2,3% en diciembre. Ello, en línea con la recuperación del ritmo de crecimiento que había iniciado la economía hace más de un año, en un contexto de condiciones externas favorables y un impulso monetario claramente expansivo¹/.

^1/ A partir de enero de 2019, el Instituto Nacional de Estadísticas comenzó a medir el IPC a través de una nueva canasta y metodología de cálculo, con base 2018=100. Ello se tradujo en un menor nivel del IPC para 2018 y un punto de partida más bajo para la inflación a comienzos del 2019.

Como se mencionó, durante 2018 la actividad siguió el proceso de recuperación iniciado en la última parte de 2017, alcanzando un crecimiento anual de 4%.

La segunda mitad del año se caracterizó por tasas de variación anual del PIB menores que en la primera, coherente con una economía que empezó a crecer a tasas más cercanas a su potencial —entre 3,0 y 3,5%—, una base de comparación que se tornó más exigente y la desaparición de elementos puntuales que favorecieron la expansión de la economía durante el primer semestre, entre ellos, el importante incremento de la tasa de expansión de la minería en ese período, en gran parte explicado por la baja base de comparación que dejó el paro de Escondida en igual lapso de 2017.

Además, en el tercer trimestre de 2018 se agregaron factores puntuales que afectaron negativamente el desempeño de la economía, como la cantidad y composición de los días hábiles.

Respecto de los sectores no mineros, a lo largo de todo el año resaltó el dinamismo de los rubros ligados a la inversión en maquinaria y equipos, mientras que aquellos relacionados con la inversión en construcción fueron ganando impulso hacia la última parte de 2018.

En la industria, hubo un repunte de ciertas líneas destinadas a la exportación, lo que tuvo su correlato con el incremento de los envíos manufactureros, que registraron su expansión más alta de los últimos años.

En línea con el panorama por el lado de la actividad, el avance del gasto interno en 2018 estuvo liderado por el positivo desempeño que tuvo la inversión en maquinaria y equipos, coincidente con los elevados niveles registrados por las importaciones de bienes de capital. El consumo mantuvo un mayor impulso que años previos, más allá de la moderación de su tasa de crecimiento anual en el segundo semestre del año. Su trayectoria se enmarca en un contexto en el que el mercado laboral habría sido capaz de absorber el importante flujo inmigratorio de años recientes, como se desprende del comportamiento de los salarios y de las cifras de empleo ajustadas con motivo de este factor. Las condiciones financieras internas siguieron favorables, con un costo del crédito que se mantuvo bajo e indicadores cualitativos que mostraron mejoras a lo largo del año.

En particular, en la segunda parte del año, la Encuesta de Crédito Bancario que realiza el Banco Central mostró un fortalecimiento de la demanda para ciertos segmentos, así como condiciones de otorgamiento de créditos menos restrictivas para algunas carteras.

En relación a las condiciones externas que afectaron a la economía Chilena cabe destacar que, el ciclo de crecimiento económico mundial alcanzó su punto más alto entre fines de 2017 y principios de 2018. A partir de ese momento, con diferencias entre economías, se ha observado una gradual desaceleración.

En el mundo desarrollado, durante gran parte de 2018 destacó el mejor desempeño de Estados Unidos respecto de sus pares. Esta divergencia tuvo su correlato en el comportamiento de los precios, exacerbando las diferencias en torno a la expansividad de sus políticas monetarias. De todos modos, hacia fines de año, la comunicación de los principales bancos centrales apuntaba a políticas monetarias que se mantendrían en sus instancias actuales por más tiempo que el previsto.

En el mundo emergente, la actividad de China se desaceleró gradualmente durante el año, con períodos en que los temores por una mayor desaceleración se acrecentaron. Ante esto, su autoridad tomó medidas para impulsar su economía.

En América Latina, las proyecciones de crecimiento para Brasil y Argentina se fueron ajustando a la baja durante 2018, ya fuera porque incubaron vulnerabilidades macroeconómicas o por factores idiosincráticos que dificultaban la adopción de políticas necesarias para un desarrollo sostenible de sus economías.

En este contexto, el proceso de normalización de las condiciones financieras en el mundo desarrollado fue absorbido por los países emergentes sin mayores sobresaltos. De todos modos, hubo períodos en que las condiciones financieras se estrecharon para aquellas economías que se percibían con fundamentos macroeconómicos más débiles, situación que se fue relajando hacia la última parte de 2018, cuando estas economías anunciaron medidas de urgencia o su evolución política mejoró.

Además de lo anterior, hubo a lo largo de 2018 noticias que generaron incertidumbre y episodios puntuales de aversión al riesgo y volatilidad. Entre ellos destacaron: (i) el conflicto comercial entre EE.UU. y China; ii) la mencionada divergencia efectiva y prevista para la política monetaria entre Estados Unidos y sus pares desarrollados; (iii) las inquietudes asociadas a la salida del Reino Unido de la Unión Europea; (iv) dudas relacionadas con la economía china. La conjunción de estos desarrollos provocó vaivenes importantes en los mercados financieros globales a lo largo del año.

En Chile, estos episodios se manifestaron principalmente en la volatilidad del tipo de cambio, mientras que las tasas de interés de largo plazo y los premios por riesgo se mantuvieron mayormente al margen de estos ajustes. Ello, acorde con el rol estabilizador que cumple el tipo de cambio flotante en el marco de política.

Más allá de la volatilidad mencionada, el peso se depreció a lo largo del año, pasando de valores en torno a $600 por dólar a principios de 2018 a cifras en torno a $690 por dólar a fines de año.

En cuanto al precio de las materias primas, el del petróleo se redujo del orden de 25% comparando el cierre con el inicio de 2018, situándose en torno a US$45 el barril hacia fines de año. De todos modos, en el intertanto aumentó hasta valores cercanos a US$70 el barril, generando preocupación por su impacto en la inflación global. El incremento respondió, principalmente, a tensiones geopolíticas y a un descenso mayor al previsto de los inventarios de petróleo.

El precio del cobre llegó a un máximo de US$3,2 la libra a mediados de año. Luego descendió, aunque con vaivenes, principalmente ante las dudas sobre la economía china, así como la incertidumbre sobre los desarrollos de la guerra comercial entre esta y Estados Unidos. De todos modos, a fines de año el precio osciló entre US$2,7 y 2,9 la libra, en torno a sus valores que se estiman de largo plazo.

DESDE ENERO Y HASTA SEPTIEMBRE LA TASA DE INTERÉS SE MANTUVO EN 2,5%. EN OCTUBRE SE ELEVÓ A 2,75%, CIFRA QUE SE MANTENÍA HASTA EL CIERRE DEL AÑO.

4.2 Política monetaria

A partir del ejercicio reportado el Consejo del Banco Central de Chile adoptó algunas modificaciones a su proceso de toma de decisiones y de comunicación de política monetaria.

Estas modificaciones son parte de la Planificación Estratégica 2018-2022 y buscan fortalecer el proceso de toma de decisiones, potenciar la capacidad de análisis interno y mejorar la cantidad, calidad y oportunidad de la información que se entrega al público.

Los cambios implementados a partir de enero fueron:

1. I. Las Reuniones de Política Monetaria (RPM) se redujeron de 12 a 8 por año.
2. II. La Reunión se extiende por un día cuando coincide con la publicación del Informe de Política Monetaria (IPoM) y por dos días en caso contrario, comenzando la tarde anterior al día en que se anuncia la decisión de política.
3. III. El comunicado de la RPM se publica a partir de las 18 horas del segundo día de la Reunión y es más extenso que en la versión anterior, para incluir los antecedentes más importantes de la evolución de la economía considerados en el análisis, los fundamentos de la decisión adoptada por el Consejo, y la forma como votaron sus integrantes.
4. IV. La Minuta de la RPM, que se publica el undécimo día hábil posterior a la realización de la Reunión, sigue incluyendo información detallada de los temas analizados y discutidos en ella, las opciones de política monetaria consideradas y los principales argumentos del Consejo para la decisión de política monetaria. Adicionalmente, incluye los antecedentes y principales gráficos de la presentación realizada por la Gerencia de División de Política Monetaria durante la Reunión.
5. V. Las Actas de las RPM se comenzaron a publicar en 2018 con diez años de desfase. Estas contienen información más detallada de las materias analizadas y opiniones vertidas por los participantes de ellas, identificando a quienes emitieron cada opinión. En la primera ocasión, se publicaron 96 actas correspondientes a las RPM realizadas entre los años 2000 y 2007.
6. VI. La publicación del IPoM, se mantuvo en cuatro veces al año y se realiza a primera hora del día siguiente de las RPM de marzo, junio, septiembre y diciembre, complementada por una conferencia de prensa del Presidente del Banco en la sede de la institución. El Informe continuó siendo presentado al Senado inmediatamente después de su publicación. En esta ocasión, el Presidente, acompañado de los integrantes del Consejo, presentó el IPoM ante la Comisión de Hacienda del Senado en sesiones realizadas los días 2 de abril, 14 de junio y 5 de diciembre. El 5 de septiembre, lo presentó ante el Pleno del Senado.
7. VII. El IPoM se volvió a publicar en forma separada del Informe de Estabilidad Financiera (IEF), como era hasta el año 2009. El IEF se presentó ante la Comisión de Hacienda los días 16 de mayo y 14 de noviembre.

LA INFLACIÓN ANUAL A DICIEMBRE DE 2018 FUE DE 2,6%, DENTRO DEL RANGO DE TOLERANCIA PARA LA META ESTABLECIDA POR EL BANCO CENTRAL.

Respecto de las decisiones de política monetaria, durante la primera mitad del año el Consejo continuó considerando válida la opción de aumentar el estímulo monetario. En particular, por el riesgo que implicaba el bajo nivel de la inflación para la convergencia hacia la meta en el horizonte de política.

En la medida que avanzó el año, se fue consolidando la recuperación del crecimiento y disminuyeron los riesgos para la convergencia de la inflación a la meta, razón por la cual el Consejo dejó de considerar como plausible una nueva disminución de la TPM.

En la medida que las holguras de capacidad fueron disminuyendo y la convergencia de la inflación a 3% se hizo más patente, el Consejo consideró que la economía ya no necesitaba de un estímulo monetario tan significativo. Por esta razón, a partir de junio comenzó a considerar la opción de aumentar la TPM y concretó la primera alza, de 25 puntos base, en la Reunión de octubre. Al mismo tiempo señaló que el proceso de reducción del estímulo monetario se seguiría implementando con gradualidad y cautela.

4.3 Gestión monetaria

Para apoyar la implementación de la política monetaria, el Banco monitorea la liquidez del mercado y emplea mecanismos e instrumentos que dispone, velando por que la tasa de interés interbancaria (TIB), que corresponde a la tasa de interés a la cual los bancos se otorgan entre ellos créditos de un día para otro (overnight), se sitúe en torno a la TPM.

Ello se realiza mediante la programación de liquidez de corto y mediano plazo, determinada por la oferta de Pagarés Descontables del Banco Central (PDBC) y Bonos (BCP y BCU), junto con las facilidades permanentes y otras operaciones de mercado abierto. Diariamente, se observa la liquidez del mercado, se actualiza su proyección, y se ofrece, cuando es necesario, operaciones de ajuste monetario que faciliten la convergencia de la TIB a la TPM.

Durante 2018, no hubo desviación absoluta de la TIB respecto de la TPM, por lo que no fue necesaria la realización de operaciones de ajuste monetario.

La implementación de la política monetaria está también vinculada a la gestión de deuda del Banco, orientada principalmente a administrar la liquidez del sistema financiero de corto, mediano y largo plazo. Ello, con el fin de retirar los excesos estructurales de liquidez de los agentes, que puedan afectar el cumplimiento operacional de la institución.

Como cada año, a comienzos de enero se hizo público el programa anual de licitación de bonos, que consideró un vencimiento programado de deuda por un monto equivalente a $2.750 mil millones, de los cuales $2.000 mil millones serían absorbidos por Pagarés Descontables del Banco Central (PDBC).

4.4 Gestión de deuda

Al igual que en años anteriores, se aceptó la Agencia Fiscal para la colocación de los bonos que emitiría la Tesorería General de la República durante el año. Lo anterior significó subastar bonos de Tesorería denominados tanto en pesos como en UF que correspondieron a las series emitidas en 2018 (con vencimientos a 5, 12, 20 y 30 años en cada caso) y a la reapertura de series emitidas en 2014 y 2015 para los bonos en UF y en 2013 y 2015 para los papeles en pesos.

También en su rol de Agente Fiscal, el Banco implementó un programa de canje de bonos de la Tesorería General del República, en el que se subastaron montos adicionales de las series de bonos antes señaladas, recibiendo como pago otras series de bonos emitidas con anterioridad por la misma institución.

Los bonos de la Tesorería General de la República fueron emitidos acogiéndose a lo dispuesto en el artículo 104 de la Ley sobre Impuesto a la Renta (LIR).

Conforme con la política institucional de entrega de información y lo establecido en el Decreto de Agencia Fiscal, en el Anexo III se presenta más detalle respecto de la administración por parte del Banco de los recursos fiscales del FEES y del FRP.

4.5 Presencia en regiones

Cada vez que se publica un IPoM, el Banco hace un esfuerzo por llevar sus contenidos a las distintas regiones del país. Esto se concreta mediante la organización se encuentros regionales, en los que un integrante del Consejo del Banco expone el informe, complementándolo con información específica de la región. El público que asiste a estas presentaciones está compuesto por una amplia gama de actores locales, provenientes del mundo empresarial, académico, gubernamental, gremial y productivo.

En 2018 hubo 15 encuentros, organizados en conjunto con alguna asociación gremial y/o universidad regional, como fue el caso de la Sociedad de Fomento Fabril (SOFOFA), la Cámara Chilena de la Construcción (CChC), la Corporación para el Desarrollo de la Región de Atacama, la Corporación para el Desarrollo Productivo de La Araucanía, la Junta de Adelanto del Maule, la Universidad del Biobío y la Universidad Austral de Chile.

Cada una de las cuatro versiones del IPoM fue expuesta por el Presidente del Banco en un seminario organizado por Icare en Santiago.